经济政策不确定性、货币政策与消费者价格指数

　　摘 要：消费者价格指数的稳定对一国经济持续发展至关重要，也是央行制定货币政策时重要的参考指标‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。 基于非对称框架，可以构建融入经济政策不确定性的菲利普斯曲线，进而阐释经济政策不确定性、利率、货币供应量对消费者价格指数的非对称作用机理。 而运用NARDL模型研究经济政策不确定性冲击、货币政策冲击对消费者价格指数的长短期非对称传导效应，结果表明：经济政策不确定性、货币政策对消费者价格指数的影响是非对称的。 其中，经济政策不确定性降低时对消费者价格指数影响更大; 短期内，货币政策放宽对消费者价格指数的作用更为明显; 长期内，紧缩性的货币政策对消费者价格指数的作用更为明显。 因此，政策制定者要考虑到经济政策不确定性、货币政策的非对称调控效果，实施稳健中性的货币政策，以确保中国经济保持高质量发展。

　　关键词：经济政策不确定性(EPU); 货币政策; 消费者价格指数; NARDL模型

　　一、引言

　　消费者价格指数反映了一国居民所购买的生活消费品与服务项目价格水平的变动，而物价水平的稳定对于经济各部门平稳运行有着十分重要的意义，让消费者价格指数在合理预期内稳定变动，研究其影响因素的作用机理并通过相关政策加以控制是至关重要的。 2019年以来，受猪肉等食品价格上涨的因素，消费者价格指数一直处于上升趋势，当月同比从2月份1.5%的低点到11月份的4.5%。

　　2020年是全面建成小康的收官之年，面对经济下行压力、中美贸易摩擦的不确定性以及新型冠状病毒感染肺炎疫情的冲击，中国政府必将实施各类经济政策组合来维持经济平稳发展。 一般来说，经济行为主体会根据政策的实施对未来经济的发展前景进行预期，这往往会产生一定的不确定性，而这些潜在的变化极有可能通过影响企业、公众的投资和消费行为，对消费者价格指数产生作用。 货币政策对消费者价格指数的作用机理也可能发生了潜在变化。

　　就目前来说，经济政策不确定性、货币政策与消费者价格指数之间的关系到底是怎样的呢? 学者们并没有给出明确的答案。 鉴于此，本文将运用非线性ARDL模型研究经济政策不确定性、利率以及货币供应量的正负向冲击对消费者价格指数的长短期非对称传导效应，较为精确地了解中国消费者价格指数与经济政策不确定性、货币政策之间的动态变化关系，为相关部门更好地把握宏观调控的力度提供较为可靠的参考和建议，为保证中国经济健康发展提供可靠的基石。

　　与现有文献相比，本文主要有三个贡献：首先，实证方面，本文使用NARDL模型探讨经济政策不确定性、货币政策对消费者价格指数的非对称作用机理，该方法与传统线性方法相比优势在于可以对I(0)或I(1)的变量进行混合协整检验，且内生性问题不会对实证结果造成干扰。

　　其次，理论方面，国内几乎没有学者在非对称框架下就经济政策不确定性、货币政策对消费者价格指数的影响进行理论研究，本文弥补了相关文献在这方面的不足。 最后，政策方面，针对经济政策不确定性、货币政策对消费者价格指数的非对称影响，为货币当局提供了较为可靠的建议。

　　本文后续内容安排为：第二部分文献综述; 第三部分非对称理论分析; 第四部分为变量选取与模型构建; 第五部分为实证结果与分析以及稳健性检验; 最后为本文的结论与建议。

　　二、文献综述

　　经济政策不确定性的增加通常伴随着经济波动，面对越发凸显的经济政策不确定性，探讨其对中国消费者价格指数的作用情况，对于决策当局实施稳定消费者价格指数的政策具有重要意义。 近几年，学者们对政策不确定性的研究取得了丰硕的成果，把研究重点放在经济政策不确定性对微观企业层面和宏观经济层面的调节效应。 研究结果表明，经济政策不确定性对于房屋价格的变化、企业投资行为、企业融资成本、中国经济波动、公司商业信用、股票风险、出口质量和价格等均有影响。

　　关于经济不确定性对消费者价格指数影响有不同的结论，例如许志伟、王文甫运用结构向量自回归方法分析经济政策不确定性对中国经济的调控效应，得出经济增长不确定性的增加会阻碍消费者价格指数发展的结论。 而朱军、蔡恬恬指出，不确定性会短期内提升公众通货膨胀预期，进而引起消费者价格指数上升。 鉴于此，本文将运用NARDL模型分析经济政策不确定性对消费者价格指数的作用机理。

　　理论界对有关货币政策对消费者价格指数的影响问题颇为重视。 学者们对这个问题的讨论侧重于两个问题：一方面是集中研究消费者价格指数是否是由货币因素产生的。 另一方面则是研究货币以外的因素对消费者价格指数的影响，这些非货币因素又可以细分为国内因素和国际因素。

　　毋庸置疑，利率和货币供应量被用作货币政策中介工具，它们与消费者价格指数的互动关系必定为学者们的研究重点。 从已有文献来看，货币增长率和消费者价格指数的互动机理可以总结为三种，既有结论指出货币供应量的提高能够促进消费者价格指数。 其中，张成思运用1978—2011年的数据，分析中国消费者价格指数与货币增长率的关系，结果发现，货币增长率在整个研究期间内对中国通胀有明显的驱动作用; 也有货币供应紧缩可能会促进消费者价格指数的结论。

　　还有货币增长率对消费者价格指数没有明显驱动作用的结论。 利率与消费者价格指数的关系也可以总结为三点：利率的增加会阻碍消费者价格指数的扩张; 名义利率不会对消费者价格指数产生明显的作用; 从短期来看，利率对消费者价格指数的影响具有不确定性，从长期来看，正向的利率变动促进消费者价格指数。 货币增长率和利率是怎样影响消费者价格指数的呢? 学者们仍没有给出统一的答案。 鉴于此，本文试图从非线性和非对称性的角度，充分识别利率、货币供应量对消费者价格指数的调节情况。

　　近年来，国内和国外的学者们开始从非线性的框架出发探讨消费者价格指数的变动原因。 在当局偏好为不对称以及反馈规则为非线性的前提下,赵进文、黄彦使用非线性的GMM方法对货币政策与消费者价格指数关系进行了研究，发现货币政策有着显著的非线性特征，对中国消费者价格指数产生了显著的影响; 李颖等使用非线性的LSTR模型对货币政策与消费者价格指数之间的非线性关系进行了研究，结果表明当对未来通胀有不同的预测时，货币政策对消费者价格指数的调节作用不同; 赵进文和丁林涛采用非线性STR模型就消费者价格指数和贸易开放度、人民币汇率和国际油价的作用机理进行了实证分析，结果发现非线性影响效应明显存在于它们之中。

　　孟庆斌等研究在对外开放时，解释变量对中国消费者价格指数的非线性调控效果，结果得出国际大宗商品的价格以及人民币汇率对通胀的影响均在高通胀和低通胀的情况中进行更替的结论。 刘子寅和范科才使用门限向量自回归模型，研究是否有非线性的作用机制存在于汇率与消费者价格指数之间; 刘玲、陈乐一、李玉双采用非线性ARDL模型，检验了外部冲击对消费者价格指数的调节作用，发现外部冲击对消费者价格指数的调节有着非对称性的特点。

　　需要指出的是，已有文献还很少有研究经济政策不确定性和货币政策对消费者价格指数的非对称调节机制，也少有研究同时测度经济政策不确定性冲击、货币政策冲击对消费者价格指数的长期和短期非对称传导效应。 因此，本文拟在以往文献的支持下，基于经济政策不确定性、货币政策对消费者价格指数影响的非对称机理，使用Shin等创造的一种非线性ARDL(NARDL)协整模型，探讨经济政策不确定性、货币政策的扩张和收缩对中国消费者价格指数的长短期非对称作用机制，为货币当局实施稳健中性的货币政策提供科学依据，对促进中国经济高质量发展具有重要意义。

　　三、非对称机理分析

　　在利率市场化程度不断加深的进程中，货币当局想要经由货币渠道对中国经济发展进行调节,价格型货币政策工具的作用愈加凸现。 本文遵循杨源源等的研究思路，令价格型的货币政策规则适用于具有前瞻性预期的泰勒形式：

　　经济政策不确定性对消费者价格指数的影响是如何产生的呢? 经济政策不确定性主要通过影响公众对未来经济状况的信心和通货膨胀的预期来影响消费者价格指数。 当考虑公众信心时，经济政策不确定性增加会使投资者和消费者对未来经济持谨慎态度，会减少投资和消费，使得消费品的价格迅速下降，抑制了消费者价格指数。 与此相反，当考虑公众的通货膨胀预期时，经济政策不确定性增大，在一定程度上导致公众通货膨胀预期增加，投资者和消费者为了使资产得到保值，会加大投资力度，增加当前的消费，导致投资品、消费品和服务价格的上涨。 因此，经济政策不确定性对消费者价格指数的影响效果是不确定的，需要根据实证结果进行检验。

　　货币政策对消费者价格指数的非对称传导机制主要可以从两个方面来解释。 第一个方面是心理。 公众对未来预期的非对称反应是货币政策不对称调节作用产生的原因之一。 央行会根据不同的宏观经济运行环境调节货币政策，公众参与市场活动对未来的预期会受到边际报酬率和市场情绪等许多条件的作用，使得公众对未来的预期和反应是非对称的。 从而对消费品的需求产生差异，最终导致货币政策对消费者价格指数的影响是非对称的。 第二个方面是传导机制‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。 新凯恩斯主义的货币理论家们，提出了价格不会轻易发生改变的微观解释; Ball and Mankiw等则提出，价格下降的趋势小于价格上升的趋势。

　　四、变量选取与模型构建

　　(一)变量的选取与数据来源

　　本文实证部分选取经济政策不确定性、利率、货币供应量(M2增长率)、消费者价格指数2005年1月至2019年11月的月度数据进行分析，各指标的选取和说明如下：

　　Baker等利用媒体的内容创建了中国的EPU指数，使用该指数来衡量中国经济政策不确定性具有较强的可靠性,所以本文使用EPU指标代表中国经济政策不确定性。

　　国内大多采用消费者价格指标(CPI)以及商品零售价格指标(RPI)来代表消费者价格指数。 本文将选用消费者价格指数来表示消费者价格指数，这是因为消费者价格指数的计算所包含的内容更加全面，消费者价格指数能够精确地表示商品价格的变动; 而且，消费者价格指数的跨国可比性较高。

　　广义货币供应量增长率(M2)作为衡量宏观经济发展的精确指标，可以映射中国货币政策，是数量型货币政策工具。 利率(R)是衡量经济发展中货币价格的重要变量。 而银行间同业拆借利率可以有效地表示金融市场中短期资金的供给和需求状况，因此其在大量的研究中被使用。

　　(二)实证模型的构建

　　本文采用非线性自回归分布滞后(简称NARDL)方法进行研究。 NARDL模型是由Shin等提出的一种不对称的且非线性的协整方法。 它以自回归分布滞后(ARDL)方法为基本方法，在非对称方面展开拓展，首先将解释变量剖解为正向改变和负向改变的加总，验证正负向改变对被解释变量调节作用的不同之处。

　　五、实证分析与稳定性检验

　　(一)数据的统计与分析

　　中国消费者价格指数与利率、货币供应量增长率、经济政策不确定性的描述性统计关系。 经济政策不确定性指数在2008年迅速上升，这与次贷危机发生时货币当局频频变动货币政策以达到稳定经济的目标相符。 2011年，政策不确定性增加，消费者价格指数涨幅较为明显。 而在2013—2014年，经济政策不确定性下降，消费者价格指数的变化程度明显低于经济政策不确定性增加时的变化程度。 2008—2019年，中美贸易摩擦，中国的货币政策、贸易政策的变动也导致经济政策不确定性迅速增加。

　　那么，作为稳定消费者价格指数的有效手段，货币政策对消费者价格指数的传导效应是否为不对称的呢? 可以发现，在2009年实施宽松的货币政策期间，消费者价格指数变化不明显; 而2010年，央行实施紧缩的货币政策，消费者价格指数有明显的波动。 这与多数经济理论，如Ball 和 Mankiw等所认为的价格向下的粘性要比价格向上的粘性更大，是类似的。 这表明经济政策不确定性和货币政策对消费者价格指数的调节作用是不对称的，且这种关系会受到宏观经济整体形势的影响。

　　本文对所有变量的ADF检验和PP检验，结果见下表2。 从中可以看出，所有的数据服从零阶单整过程I(0) 过程或者一阶单整过程I(1)过程，符合估计NARDL模型的前提条件，可以直接采用NARDAL模型进行估计。

　　(二)模型估计结果分析

　　本文又采用NARDAL模型对消费者价格指数、经济政策不确定性、货币供应量的原始数据以及对数化的利率进行分析。 NARDL模型的检验步骤已见本文模型介绍部分。 从滞后12阶开始测试，根据AIC准则确定最优滞后阶数， 和均拒绝原假设，经济政策不确定性、货币供应量、利率与消费者价格指数之间具有稳定的长期协整关系。

　　经济政策不确定性、利率和货币供应量对消费者价格指数的影响在短期内均是非对称的。 这些发现不仅表明经济政策不确定性和货币政策是消费者价格指数的重要影响因素，也意味着分析经济政策不确定性和货币政策对消费者价格指数的影响机制时，长短期的对称性与非对称性传导效应的存在是不可忽视的。

　　1.经济政策不确定性对消费者价格指数的非对称影响

　　经济政策不确定性对消费者价格指数的调节作用在长期和短期均是非对称的。 为0.012，在显著性水平为1%时显著，说明长期来看，经济政策不确定性提高1单位，消费者价格指数将上升0.012%单位。 为0.014，在显著性水平为1%时显著，说明从长期来看，经济政策不确定性下降1单位时，消费者价格指数将缩减0.014%单位。

　　可以看出，长期内，经济政策不确定性与消费者价格指数存在正相关关系，经济政策不确定性对消费者价格指数的调节作用在长期内是非对称的，并且经济政策不确定性的负向变化对消费者价格指数的调整效应大于正向变化。 经济政策不确定性的差分 在滞后1、2、3期，对消费者价格指数的影响系数分别为-0.0028、-0.0027、-0.0032; 表明在短期内，经济政策不确定性的正向变化可以降低消费者价格指数。

　　就目前来说，现有文献已经建立了政策不确定性影响投资、消费的局部均衡理论框架以及完成了政策不确定性影响通货膨胀预期的分析。 一方面，企业和居民会根据当前经济政策不确定性的大小来决定投资和消费情况。 当不确定性增大时，企业和居民会减少投资和消费，从而使得消费品的价格降低，抑制了消费者价格指数; 反之，当不确定性减小时，企业和居民会增加投资和消费，从而使得消费品的价格提高，促进了消费者价格指数。

　　另一方面，当考虑公众的通货膨胀预期时，不确定性增大，如中国政府应对2008年金融危机的四亿元计划,会导致通货膨胀预期增加，投资者和消费者为了使资产得到保值，会加大投资力度，增加当前的消费，导致投资产品价格，消费品和服务价格的上涨; 反之，当不确定性减小时，消费者和投资者会减少投资和消费，降低了消费者价格指数。 根据本文的结果，在长期，由于经济政策不确定性导致的通货膨胀预期变化对消费者价格指数影响更大，经济不确定性增加会促进消费者价格指数的增加。

　　2.货币政策对消费者价格指数的非对称影响

　　首先，利率和消费者价格指数之间存在长期协整关系，并且利率和消费者价格指数的协整关系在长期和短期内均是不对称的。 为1.6398，在显著性水平为10%时显著，说明当没有别的因素干扰的条件下，利率每提高1%会导致消费者价格指数扩张1.6398%; 而 为3.687，在显著性水平为1%时显著，说明当没有别的因素干扰的条件下，利率每下降1%会导致消费者价格指数缩减3.687%，可以看出利率的负向变化对消费者价格指数的调节效应较为显著。 利率的差分 在滞后2、3、4期，对消费者价格指数的影响系数分别为0.775、0.913、1.159; 的系数不显著，表明在短期，利率的正负向变化具有非对称性。

　　利率主要通过成本和需求这两种渠道产生的。 其中，成本渠道是指当央行提高利率时，使得企业的融资成本增加，企业生产产品的成本增加，这种影响会扩散到最终的消费品市场，消费品的价格提高，居民的消费价格指数提高，促进了消费者价格指数。

　　反之，当央行下调利率时，企业的融资成本下降，企业的生产成本降低，从而使消费品的价格下降，抑制了消费者价格指数。 而传统的需求渠道是指当央行提高利率时，公众的投资和消费费用提高，个人和企业就会减少投资和消费，消费品的需求减少; 那么，消费品的价格就会相应地有所下降，居民的消费价格指数降低，抑制了消费者价格指数。 反之，当央行降低利率时，个人和企业会增加投资和消费，需求增加，使得消费品的价格上升，促进了消费者价格指数。 因此在长期，利率的成本渠道影响较为显著。

　　其次，前表4的结果表明，货币供应量对消费者价格指数的调节作用在短期是非对称的，长期是对称的。 为0.337，在显著性水平为5%时显著，说明当没有别的因素干扰的条件下，货币供应量每提高1%会导致消费者价格指数扩张0.337%; 而 为0.309，在显著性水平为5%时显著，说明当没有别的因素干扰的条件下，货币供应量每下降1%会导致消费者价格指数缩减0.309%。 在长期，货币供应量的正向变动对消费者价格指数的影响与货币供应量的负向变动对消费者价格指数的影响大约可以相互抵消，这说明货币供应量对消费者价格指数的影响在长期内是对称的。

　　货币供应量对消费者价格指数的调节作用，主要是通过利率渠道和信贷渠道产生的。 其中，利率渠道是指货币供应量的变动使得货币的供求不平衡，从而影响利率‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。 即提高货币供应量，货币的需求不变，利率减小; 货币供应量下降，利率增大。

　　利率的变化又会通过成本渠道和需求渠道作用于物价水平，从而对消费者价格指数产生调节作用。 信贷渠道是指货币供应量的增加或减少会影响银行的资产变化，使得银行可以发放的资金增加或减少，影响了公众手中已有的资金额，最终会反映到物价水平上，影响了消费者价格指数。 总的来说，利率渠道所需的时间比信贷渠道所需的时间要长。 因此，与姚远及魏蓉蓉和崔超的结论一致，货币供应量与消费者价格指数之间长期内正相关。

　　3.动态乘数效应分析

　　前述方程(9)计算的动态乘数，也就是累积动态乘数效应，描述了随着经济政策不确定性、利率和货币供应量的一单位正向或负向冲击，消费者价格指数由原始均衡转向新均衡的对称或非对称调节作用，代表了经济政策不确定性、利率和货币供应量正负向变动对消费者价格指数的调整程度和调整速度的非对称性。 展示了政策不确定性的正负向变动对消费者价格指数的影响情况，反映了利率变动对消费者价格指数的动态调整过程。

　　消费者价格指数对经济政策不确定性的正负向变动的动态调整在长期和短期均具有非对称性。 首先，在较短期内，经济政策不确定性的正负向变动均会阻碍消费者价格指数上升，且经济政策不确定性的负向变化对消费者价格指数的调节效应更大。

　　在大约11期之后，经济政策不确定性的正向变化对消费者价格指数的乘数效应由负向变为正向，也就是说，在中长期内经济政策不确定性与消费者价格指数之间具有正向变动的关系。 这与Istrefi 和 Piloiu的研究结果相一致：当经济政策不确定性增加时，短期内消费者和投资者通货膨胀预期会下降，减少投资、增加储蓄，可能会引起物价的降低; 但长期内，经济政策不确定性增加会导致消费者和投资者的通货膨胀预期会上升，从而引起消费者价格指数的上升。 并且在8期之后，经济政策不确定性的负向变动的影响显著大于经济政策不确定性的正向变动引起的消费者价格指数的变化。 这也说明利率对消费者价格指数的动态调节在长期内是非对称的。

　　消费者价格指数对利率的正负向变动的动态调整在短期内具有非对称性。 非对称曲线显示，利率的正向变动对消费者价格指数的动态乘数效应均为正值，利率的负向变动对消费者价格指数的动态乘数效应均为负值，说明利率和消费者价格指数之间具有正向变化的关系，这与部分学者的研究结果相一致。

　　并且利率的正向变化对消费者价格指数的影响具有滞后性，在5期之前，利率的负向变化对消费者价格指数作用更加显著。 但在6—9期利率的正向变动对消费者价格指数影响更大。 也就是说在短期内，利率的负向变动对消费者价格指数的影响更大，实行宽松的货币政策更有效，在长期内，利率的正向变动对消费者价格指数的作用效果更为明显，紧缩的货币政策对消费者价格指数的作用更为有效。

　　利率的变动会影响到消费、投资以及企业的融资成本。 一方面，利率上升(下降)导致企业的融资成本上升(下降)，从而提高(降低)了商品格，促进了消费者价格指数。 另一方面，利率上升(下降)会抑制(促进)消费和投资，使得商品的价格下降(上升)，从而抑制了消费者价格指数。 还可看出，短期内，利率的成本渠道效应更加显著。 也就是说，在短期内，消费者价格指数与利率具有正向变动的关系。 这也与蒋海和储著贞的研究结果相吻合。

　　反映的是货币供应量对CPI非对称传导的动态乘数效应。 消费者价格指数对货币供应量正负向变动的动态调整在短期内呈现非对称性。 在整个样本区间内，货币供应量的正向变动对消费者价格指数的动态乘数效应均为正值，货币供应量的负向变动对消费者价格指数的动态乘数效应均为负值，说明货币供应量和消费者价格指数之间具有正向变化的关系。

　　在2—4期内，货币供应量的正向变化对消费者价格指数的动态调整效应略大于货币供应量的负向变化对消费者价格指数的动态调整效应; 但在第5期之后，货币供应量的负向变动对消费者价格指数的动态乘数效应越来越大。 也可以说，较短期内，货币政策放宽对消费者价格指数的作用更为明显; 中长期内，紧缩性的货币政策对消费者价格指数的作用更为明显。

　　(三)稳健性检验

　　1.机制检验

　　经济政策不确定性会经过投资渠道和消费渠道作用于消费者价格指数。 经济政策不确定性增加的同时，经济发展面临的阻碍也会剧增。 因此，一定条件下不确定性的出现代表了信心的变动，而信心的变动包含均值和方差效应。 也就是说，本文所研究的经济政策不确定性的正负向变化对消费者价格指数的调节作用，也许只能归因于公众对未来经济发展不看好; 由于消费者信心这一指数总的来说可以衡量公众对目前经济发展状况和对未来经济发展情况、收入情况、未来收入以及公众心理状况的表面感觉，对于检测经济周期变化有着不能忽视的作用。

　　而且，公众也会根据政策制定者实施的货币政策来对未来经济发展前景进行预期。 所以，本部分将检验消费者信心指数的正负向变动对消费者价格指数的影响情况以检验实证结果的稳健性。 下图5反映的是消费者信心对CPI非对称传导的动态乘数效应。

　　在整个样本区间内，消费者信心的正向变动对消费者价格指数的动态乘数效应均为正值，消费者信心的负向变动对消费者价格指数的乘数效应都为负值。 也就是说，消费者信心的增加会促进消费者价格指数，而消费者信心的下降会抑制消费者价格指数。

　　张玉鹏和王茜提出，当经济衰退时，经济政策不确定性增加，会在一定程度上振奋公众的信心，提高公众对未来通胀的预期，增加投资和消费; 这种影响会扩散到最终的消费品市场，使得消费品的价格提高，进而使得消费者价格指数扩张。 当经济平稳增长时，经济政策不确定性下降不会使消费者信心产生明显的变化，进而不会对消费者物价指数产生显著影响。 本文实证部分的结果，与这一结论基本一致。

　　2.变量再度量

　　在本部分中，我们进一步更换利率衡量指标，确保结论不是由银行间同业拆借利率的某些特殊性质引起的。 考虑到银行间债券质押式回购交易利率在货币市场中具有代表性且风险低、交易量大等特点，本文使用银行间债券质押式回购交易利率RR来代替银行间同业拆借利率R。 RR与消费者价格指数的累积动态乘数效应图。 可以看出，消费者价格指数对利率的正负向变动的动态调整在短期内具有非对称性。

　　非对称曲线显示，利率的正向变动对消费者价格指数的动态乘数效应均为正值，利率的负向变动对消费者价格指数的动态乘数效应均为负值，说明利率和消费者价格指数之间具有正向变化的关系。 在5期之前以及14期之后，利率的负向变化对消费者价格指数作用更加显著; 但在6—9期，利率的正向变动对消费者价格指数更为明显。 也就是说，利率的成本渠道效应大于需求渠道效应。 这与本文第三部分得出的结论是一致的，说明本部分的计量结果对银行间同业拆借利率的代理变量较为稳健。

　　我国的货币供应量可以由三个指标来表示：M0表示不在银行中的货币，M1表示M0与企事业单位活期存款之和，M2表示M1、企事业单位定期存款和居民储蓄存款的和‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。 本部分试用M1代替M2来研究货币供应量与消费者价格指数之间的非对称效应。

　　货币供应量的正负向变动对消费者价格指数的累积动态乘数效应，在短期内是非对称的。 在2期之内，货币供应量的正向变动对消费者价格指数的动态乘数效应为负向，货币供应量的负向变动对消费者价格指数的动态乘数效应为正向，货币供应量正向变动影响大于负向变动。

　　在3期之后，货币供应量的正向变动对消费者价格指数的累积乘数效应均为正值货币供应量的负向变动对消费者价格指数的累积乘数效应均为负值，表明货币供应量与消费者价格指数之间具有正向变化的关系。 在较短期内，货币政策放宽对消费者价格指数的作用更为明显; 中长期内，紧缩性的货币政策对消费者价格指数的作用更有效。 这一结论与第三部分的研究结果基本保持一致，说明狭义的货币供应量作为广义的货币供应量的代理变量较为稳健。

　　六、研究结论与政策建议

　　非线性与非对称性研究的发展表明线性模型和对称性调整的假设在很大程度上已经不足以充分表达甚至过于约束了广泛变化的经济状况。 在当前宏观经济环境变化的背景下，本文利用2005年1月-2019年11月的月度数据，采用非线性ARDL协整方法，实证分析经济政策不确定性、货币政策对我国消费者价格指数的长短期调节乘数，计算调节效应刻画了CPI对解释变量正负向变动的非对称动态调整。 研究结果表明：利率与货币供应量是调控消费者价格指数的有效手段，利率、货币供应量和经济政策不确定性的正负向变动对消费者价格指数的动态调整在短期内是非对称的，长期内经济政策不确定性、利率对消费者价格指数的影响是不对称的。

　　利率和消费者价格指数的变化是同向的，利率的成本渠道效应更为显著; 货币供应量的正向变化会促进消费者价格指数，货币供应量的负向变化会抑制消费者价格指数。 较短期内，宽松的货币政策对消费者价格指数的作用更为明显，长期内，紧缩性的货币政策对消费者价格指数的作用更为明显。 经济政策不确定性与消费者价格指数之间存在正向变动的关系，公众的膨胀预期的变化起重要的作用。

　　经济师论文范例：供给侧改革视角下商业经济创新策略研究

　　随着经济转型和结构调整的深入，中国面临的经济形势也更加复杂，面对中美贸易摩擦暂缓、人口老龄化加重以及疫情的冲击，中国政府必将实施各类经济政策组合来应对，政策的调整势必要求中国的消费者价格指数保持稳定，而经济政策不确定性、货币政策对稳定消费者价格指数具有重要意义。

　　首先，对于政策制定者来说，更加全面和深入地分析经济政策不确定性和货币政策的正负向冲击对国内价格的影响显得尤为重要。 对于消费者价格指数的收紧或扩张，要采取精准的货币政策工具，实施好稳健中性的货币政策，进一步疏通货币政策传导机制，增强政策的前瞻性、灵活性和针对性。 其次，也要把握好经济政策不确定性与消费者价格指数之间的关系，实行合理的财政和货币政策组合，以确保中国经济保持高质量持续稳定的发展。

　　作者：姜 伟