债券论文国债管理面临的挑战与对策

　　这篇债券论文发表了国债管理面临的挑战与对策，自从我们国家加入WTO世贸组织以后，我们国家国债市场显现出来明显的特点，论文探讨了入世后外资进入中国国债市场的前景，利率市场化对我国资本市场的完全开放是一个带有关键性意义的问题。
 

　　关键词：债券论文发表,国债管理

　　改革开放后，我国国债市场的发展已经走过了20年的历程。和西方发达国家相比，我国的国债市场有两个十分突出的特点：参与国债市场的投资者全部为国内投资者;参与国债市场的资金全部为国内资金。我国加入WTO以后，国债市场这两个带有明显封闭性质的特点，无疑都将面临重大挑战，总体趋势是外资将以各种直接或间接的方式和途径进入我国的国债市场。究竟影响有多大、我国应采取哪些对策，需要进行深入研究。

　　一、入世后外资进入中国国债市场的前景

　　(一)WTO有关金融领域的协议条款。

　　国债市场作为整个金融市场的组成部分，其对外开放的程度与我国加入WTO后整个金融体系对外开放的总体进程密切相关。到目前为止，WTO协议中涉及金融领域的协议条款，主要有两个部分：《金融服务贸易协议》以及我国与美国和欧盟签署的有关协议。

　　1.世界贸易组织《金融服务协议》。

　　在WTO的22个协定中，与金融业有关的主要是《服务贸易总协定》中的有关条款及附件和1997年12月13日WTO在日内瓦签订的《金融服务贸易协议》(FSA)，由此构成了WTO关于金融开放的法律规范体系。

　　《服务贸易总协定》中规定了以下几个重要原则：

　　(1)市场准入：要求各缔约方在条件待遇等方面，对国外服务和服务提供者给予其承诺义务计划安排表中列明的同等待遇。

　　(2)国民待遇：按照乌拉圭回合最终协议，各成员方承诺义务协议的附件规定，每一参加方应该允许在其境内已设立机构的其他参与方的金融服务供应商，进入该国的由公共机构经营的支付和清算系统或部门，利用正常的商业途径参与官方的资金供给与再筹集。

　　(3)透明度：根据《服务贸易总协定》的要求，任何一谈判签字方都必须把影响服务贸易措施的有关法律、行政命令及其他决定、规则和习惯做法(无论是中央政府或地方政府作出的，还是由非政府的有权制定规章的机构作出的)在生效之前予以公布。

　　(4)最惠国待遇：细医务贸易总协定》提出：每一签约方给予另一签约方的服务或服务提供者的待遇，也应立即无条件地给予其他任何签约方的业务供应商。

　　(5)逐步自由化：此为发展中国家享有特殊待遇的保护性条款，即考虑到发展中国家的金融业目前大都属于幼稚产业，缺乏与发达国家的竞争力，所以允许存在一定时间段的保护期。《金融服务贸易协议》于1997年12月签署，并在1999年初开始执行。102个WTO成员国作出了开放市场的承诺，全球95%的金融服务贸易随之纳入自由化进程。该协议的签署意味着WTO的管辖范围已经延伸到金融服务业。根据该协议，各国允许外国在国内建立金融公司并按竞争原则运行;外国公司享受同国内公司同等的进入市场的权利;取消跨边界服务限制;允许外国资本在投资项目中所占比例超过50%。70个国家(欧盟以15国计)和地区同意开放各自的银行、保险、证券、金融信息市场。

　　2.中国和美国、欧盟签署的双边协议中有关金融领域的条款。

　　1999年中国和美国、欧盟签定的WTO双边协议中，我国金融业开放的条件是：

　　(l)银行业。中国加入WTO两年后，外国银行将可以与中国企业进行人民币业务往来。在准入后五年，外国银行将可以与中国居民进行人民币业务往来。外国银行可与中国公司开展人民币业务，分支机构不受地域限制;五年后对外资银行实行国民待遇，外资银行进行人民币业务不受地域限制，可吸纳人民币存款，可从事零售银行业务。加入WTO后外国非银行金融机构可提供汽车消费信贷融资业务。

　　(2)保险业。允许外国财产和人寿保险公司进入中国市场，五年内取消地域限制并逐步扩大外国保险商的业务范围，使之包括人寿保险和养老保险;以审慎原则为基础对外资保险公司发放营业执照，取消数量限制;两年内，允许非人寿保险外国保险商在保险机构中持有51%的股权和建立独资附属机构;五年内，外资在保险公司中持股比例最多可达50%;第六年起，外资股份可超过50%。

　　(3)证券业。允许外商合作企业参与基金管理，外资证券公司可以承销国内证券，参与以外币计算的证券(债券或股票)的发行与交易。3年内，外资可持有基金管理公司33%的股份;3年后可增至49%。外资券商可持有证券公司33%的股份。

　　(二)外资进入中国国债市场的具体途径。

　　中国加入WTO后，国债市场自我封闭的状态将被打破，外资将以多种途径进入我国的国债市场。具体而言，我国的国债一级市场和二级市场都将有外资机构进入。

　　1.国债一级市场。

　　目前，我国国债发行主要有两个品种：凭证式国债和记账式国债。凭证式国债由商业银行承销后通过自身的营业网点向国内居民销售;记账式国债由国债一级自营商经过国债利率或国债价格竞标后，在证券交易所于场内挂牌分销。我国加入WTO后，国债一级市场将发生重大变化，主要体现在外资机构将日益成为一级市场的重要参与者。从外资进入一级市场的具体途径分析，可能有以下几种情况：

　　(1)中外合作基金：我国证券监管部门为发展机构投资者，从1999年开始陆续设立了十大基金管理公司，专门投资于股票、债券等证券资产。现在，中外合作基金的设立也已提上了议事日程。作为基金资产组合管理的一部分，国债无疑将成为中外合作基金的一大重要投资领域。

　　(2)外资参股证券公司：我国加入WTO以后，允许外资持有证券公司33%的股份。外资参股的证券公司和其他国内的证券公司一样，不仅可以参与国债的承销，还可以参与国债二级市场的交易。

　　(3)外资参股保险公司：境内保险公司吸收境外资本后，理应享有其他保险公司应当享有的权利。为确保保费收入的保值增值，其最主要的保费投资渠道将首选国债市场。

　　(4)外资银行：根据《金融服务贸易协议》以及我国与美国、欧盟签署的有关协议，外资银行在规定的保护期限以后，无须采取合资、合作的方式，就可以直接进入中国的金融市场。外资银行将运用国债作为调节资金头寸的灵活手段，直接参加国债一级市场的承销，并在银行间债券交易市场交易。

　　2.国债二级市场。

　　上述凡能够参与国债一级市场的国外参与者，自然能够参与国债的二级市场。除此之外，还有两类外资持有者将随着我国加入WTO，也能够逐步进人到国债二级市场的交易中来：

　　(1)三资企业：在国内资本市场尚未向外资开放以前，一些三资企业由于没有合适的获取稳定收益的投资渠道，纷纷采取高进低出的办法将利润转移到境外，造成我国税收严重流失，也容易影响我国的外汇收支平衡。国债市场对三资企业的开放将有利于这一问题的缓解。

　　(2)外国投资者：我国国债二级市场的收益率要远远高于大多数西方发达国家，对很多外国投资者有较大的吸引力。我国加入WT0后，随着我国相关政策的调整，外国投资者将可能有机会进入中国的国债市场，直接参与国债二级市场的交易。

　　外资进入中国国债市场一览表

　　注：*表示我国加入WTO后外资作为参与者能够进入的市场。

　　3.外资进入国债市场途径的进一步分析。

　　中外合作基金、外资参股证券公司、外资参股保险公司、外资银行、三资企业以及外国投资者等六类外资进入中国的国债市场，都有一个共同的特点，就是在人民币汇率体制仍然保持资本项目下不可兑换的情况下，这些投资者都需要将外汇进行结汇处理，兑换成为人民币，才可进行国债的承销或交易。

　　从六类外资对国债市场投资的资金来源分析，存在一定的差异。如：中外合作基金、外资参股证券公司、外资参股保险公司都是通过外资投资入股形成资本后再取得人民币(利润，或兑换)进行国债市场的投资，另外其资金来源还包括机构在境内开展业务吸收的境内资金，如中外合作基金发行时筹集的资金，外资参股保障公司吸收的保费收入;外资银行由于必须遵守《巴塞尔协议》中关于资本充足率的规定，其投入国债市场的资金将主要来源于境内人民币存款;外国投资者投入到国债市场的资金则完全是自有的资金。

　　从六类外资在国债市场中的地位和作用分析，中外合作基金、外资参股证券公司、外资参股保险公司以及外资银行等四类机构无论在国外资进入中国国信市场资金来源分析

　　债的一级市场，还是在国债二级市场，都将是外资机构的主力军;三资企业以及外国投资者投入国债市场的资金规模虽然不可与前四类机构同日而语，但也是外资参与国债二级市场的重要力量。

　　(三)外资进入国债市场的有关影响。

　　外资进入我国的国债市场，直接打破了“投资者”和“资金”两个要素全部在国内的封闭格局，我国的国债市场将产生重大变化，影响十分深远。

　　1.对国债市场价格形成机制的影响。

　　中国加入WTO，将大大促进我国国债市场的发育及其国际化。具体反映在国债价格上的表现就是，国债市场利率形成机制将日益趋向于国际化和市场化。国债市场利率的决定，将由国内资金供求决定逐步转向由国内资金和国外资金的供求共同决定，国际上利率和汇率的风吹草动，都可能影响我国国债市场的利率价格水平。

　　2.对国债市场整体交易规模的影响。

　　外资进入国债市场，将显著扩大国债市场的容量和交易规模，国债市场交易额占整个证券市场交易额的比例将会逐步提高，国债的流动性要求也将得到更为充分的体现。

　　3.对国债市场结构的影响。

　　(l)参与者结构。

　　外资进驻国债市场，最直接的影响就是改变了投资者结构。投资者全部在境内的历史将宣告终结。外资的进入也将进一步提高机构投资者的比例，有利于国债市场的发展。

　　(2)市场结构。

　　外资进人将使国债利率日益市场化国际化的这一结果，无疑要求我国的国债市场结束分割状态，尽快建立统一的国债市场，以便形成统一的利率价格并和国际接轨。

　　(3)交易工具结构。

　　目前，我国的国债市场交易品种比较单调，只有国债现货和国债回购两种形式。外资的进入，交易规模的扩大，流通性的提高，国债市场的统一。都将为我国推出国债市场的衍生品种奠定基础。

　　(四)制约我国对外开放国债市场的现实因素。

　　如前所述，中国加入WTO后，外资可通过多种途径进入国债市场，既可以参与国债一级

　　市场(发行市场)，又可以参与国债二级市场(流通市场)。但中国加入WTO后，到底在多大程度上、采取何种方式对外资开放国债市场，这是受许多现实因素制约的。

　　1.我国国债市场的现时发达程度。

　　许多发展中国家对外开放的经验证明，一国市场体系的发展状况是影响该国对外开放程度的重要因素，特别是1997年爆发的金融危机进一步证明了这一点。金融的自由化以及金融的对外开放，要求有一个健全、完善、发达的金融市场。国债市场作为金融市场的一个重要组成部分，其对外开放同样要取决于国债市场的发达程度。国债市场越发达，就越可以在较大范围内、在较大程度上实行对外开放。但当前，与西方发达国家相比，我国的国债市场发展滞后，主要表现在以下几个方面：

　　(l)我国国债的发行市场不完善。首先，我国发行的国债品种较为单一，种类少，与其他国家相比，差距较大。有关资料表明，澳大利亚国债品种达31种、加拿大为20种、英国为17种。瑞士为8种，而我国到目前为止可以上市流通的国债只有5种左右。品种单一的状况，十分不利于适应投资者不同类型的投资要求，也制约了我国国债市场的发展。其次。我国国债的期限结构也不合理。自1981年恢复发行国债已20个年头，但国债期限大多以2—5年期的债券为主，l年期以内和6年期以上的国债所占比重均不到10%，而2-5年的中期国债则占到80%以上，而且多数不能上市流通。这种单一的期限结构容易由于适应性调节中弹性余地狭窄而导致偿还债务的高峰，加大偿债风险。同时，国债期限结构单一，缺乏可用于公开市场业务操作的多样化国债工具，使得中央银行通过货币政策对宏观经济进行调控的传导机制难以有效形成。第三，我国国债发行方式的市场化程度不高。1991年，我国第一次实行国债承购包销方式。但是在利率没有实现市场化以前，承购包销中关于价格的谈判只徒具一种形式，而不是真正意义上的承购包销。1994年和1995年，我国引入了国际通行的国债一级自营商制度，然而，除了国有商业银行以外，其他一级自营商自有资金的规模都不大，随着国债的发行规模越来越大，对这些自营商的压力也越来越大，在这种情况下，政府便往往对国债一级自营商实行承购包销的发行方式，通过各级财政，层层下达承销计划。1996年，我国国债开始采用无纸化方式进行招标发行。这种发行方式引入了竞争机制，提高了国债发行的市场化程度。但由于无纸化国债通过交易所买卖，投资者必须开立一级证券账户，因此给个人投资者带来了极大的不方便。由于我国国债承购往往是以个人投资者为主体的，所以该种发行方式在一定程度上受到限制，至今也未得到广泛推广。

　　(2)我国国债二级市场流动性不强，尤其是场外市场发展滞后。国债在二级市场的流动性反映着市场的活跃程度，衡量二级市场流动性的标准，主要是市场的交易量，交易量越大，表明市场越活跃。当前我国发行的国债中，多数品

　　种不能上市流通，沪深两地国债市场可流通的国债存量规模只有不到1000亿元。此外，我国国债场外市场发展滞后。国债场外市场是国债市场的一个重要层次。从发达国家的情况来看，国债交易的绝大部分是在场外进行的。例如，美国国债市场是世界上最大的国债市场，其二级市场交易量的99%是通过场外市场实现的。日本国债市场规模仅次于美国，1994年，日本场外市场交易额为3250万亿日元，占日本国内国债交易的99%。德国的国债市场规模仅次于美国和日本，近几年来，其场外市场的成交额占全部成交额的85一91%。而我国国债的二级交易市场基本限于证券交易所中，其中上海证券交易所在国债二级市场交易中居主导地位，占上市流通量的90%以上。当前，国债场外市场的交易量微不足道。

　　总之，我国国债无论是一级市场还是二级市场都很不发达，这使外资进入中国国债市场受到制约。一方面，作为运作规范成熟的外资，其本身可能就不愿介入这种不完善的市场，形成外资自身的制约。另一方面，在国债市场不发达、风险承受能力较弱的情况下，国家会对国债市场给予一定的保护。国债是国家的信用工具，是证券市场的重要组成部分，其稳定与否涉及国家的信誉，关系到整个证券市场的稳定。因此，在对外资开放国债市场的过程中，国家必将考虑予以国债市场一定的保护。这也是外资进入国债市场的制约因素。

　　2.我国国债的持有者结构。

　　在国债市场较发达的国家，国债持有者通常以专业机构、政府部门为主，个人持有国债的比例较低。比如，美国个人持有国债的比例仅为10%左右，日本也不超过30%。而目前我国国债的持有者中，个人投资者的比例大约在60%以上。他们一般很少进入国债交易市场，其主要原因是，个人投资者一般都属于期满兑付型，而且个人进行国债交易很不方便。长期以来，我国中央银行不持有国债、专业银行很少承购国债。国外投资者基本不允许购买国债。这种极为单一的国债持有者结构，在相当大的程度上制约了我国国债市场的发展。在这种持有者格局下，规模庞大、实力雄厚的外资一旦准备积极进入，很可能造成我国国债市场动荡不安，进而很可能使我国政府不得不采取措施，严格限制外资对我国国债市场的介入。

　　3.公开市场业务调控力度。

　　国债发展至今天，早已不再是单纯弥补财政赤字的工具。它对货币政策的实施及其他政府追求的经济目标有着重要的影响。近些年来，我国已经利用公开市场业务操作对宏观经济进行调控，中央银行通过在公开市场上买进卖出国债，不但可以调节货币供应量，还可影响市场利率的变化和整个金融市场的变化，以及总需求状况。但由于我国国债品种单一，流通盘子较小，中央银行的公开市场业务操作还受到很大限制。特别是场外市场发展滞后，严重制约着公开市场业务的进行。这是因为央行开展公开市场业务操作时，吞吐国债的数量相当大，仅通过交易所集中竞价、撮合成交不现实，而场外市场是解决这一问题的重要途径。今后外国资本尤其是外国“游资”进入国债市场，必然伴随着相应的金融风险。如果公开市场业务发达，中央银行可以通过公开市场上对国债的买卖平抑这种风险。而反观当前我国公开市场业务不发达，调控力度不足，因此对外资开放国债市场则必须采取谨慎态度。

　　(五)入市后外资进入我国国债市场的前景展望。

　　中国加入世贸组织的原则是权利和义务要平衡，在加入WTO谈判的过程中，中国始终坚持两条基本原则：第一，以发展中国家的身份加入WTO。坚持这一原则的最根本利益在于享有发达国家单方面给予发展中国家的最惠国待遇，这是符合我国经济发展实际状况的。第二，要循序渐进，即享有开放市场的缓冲期，逐步地放开中国市场，这也是基于我国现实状况在WTO条款框架下作出的最优选择。当然，加入WTO后，总的趋向将是努力创造条件，开放国债市场。在向外资开放市场的过程中要遵守世界贸易组织规则，即《服务贸易总协定》中规定的最惠国待遇原则、透明度原则、发展中国家更多地参与原则、市场准人原则、国民待遇原则。逐步自由化原则。其中，前三项原则为一般原则，各缔约方在所有服务贸易领域都必须遵守。而市场准入、国民待遇和逐步自由化原则则属于特定义务，需要各缔约方经过谈判达成具体承诺并加以执行。总之，我国对外资开放国债市场，必须以发展中国家为标准，充分考虑我国国债市场的现实情况和制约因素，进行总体战略规划和部署。

　　前已提及，加入世界贸易组织后，我国金融市场的对外开放在遵循《服务贸易总协定》以及达成的有关协议基础上，有2-5年的缓冲期。国债市场作为金融市场的一部分，其对外资开放的前景可简要地作如下展望：

　　1.在入世后2—5年的时间段内，应向中外合作基金、养老基金等机构投资者开放国债市场。

　　在我国金融业开放2—5年的政策保护期内，国债市场作为金融市场的一部分，也必须按照这一规定渐进有序地开放。在此期间，要尽快完善国债市场，提高市场化程度，加强其承受市场风险的能力。如丰富国债品种、合理改进国债的期限结构，增强国债市场的流动性，扩展公开市场业务。随着政策保护期内国债市场逐步走向完善，可考虑向中外合作基金、养老基金等机构投资者开放国债市场。这类机构投资者的进入，一方面可以为国债市场提供先进的运作经验，另一方面这类投资者比较稳定，可避免外资带来过高的市场风险。

　　2.从远期来看，在加强监管的基础上，应向境外投资者全面开放国债市场。

　　我国作为发展中国家，在加入WTO后用2—5年的政策保护期加以过渡是合理的和必需的。但作为WTO的成员国，保护只是暂时的，最终要实现国内市场的全面开放，国债市场也不例外。从长远来看，我国通过建立一套从发行到流通的国债管理体制，建立健全公开市场操作，国债市场将走向成熟，自动调整和防范风险的能力将增强。当现实制约因素消除，国债市场将有能力承受外资的冲击，走向全面开放;同时我国作为WTO的成员国，本着国民待遇原则，也有义务履行向外资全面开放国债市场的承诺。从我国的受益来说，全国开放国债市场，不但可大量吸引外资，弥补国内资金的不足，同时也有利于我国进一步借鉴国外金融市场的先进经验，推动我国国债市场的健全和规范。因此，从远期目标看，在国债市场加强监管的基础上，我国应向境外投资者，包括个人投资者全面开放国债市场。

　　二、外资银行、非银行金融机构进入中国

　　国债市场后的正面效应与压力、冲击金融业的对外开放，经济各个层面向国际经济的融合，将直接或间接地推动资本市场对外开放的步伐。允许外资银行和非银行金融机构进入中国国债市场是大势所趋，并将随着加入WTO而指日可待。尽早分析其可能产生的各种影响，能够使我们更主动地应对可能出现的问题，在保持市场稳定的同时促进经济与社会的繁荣。

　　(一)外资银行、非银行金融机构进入中国国债市场所带来的正面效应。

　　1.使国债市场参与主体多元化。

　　我国的国债市场主要包括银行间债券市场和交易所市场二大部分。加入WTO后，经营人民币业务的外资银行、外商保险公司和证券公司将逐渐进入银行间债券市场，符合条件的外国证券公司和中外合作基金管理公司也将进人交易所参与国债的买卖。

　　市场参与者的增加，一方面，可以优化国债持有者结构。目前我国国债机构投资者比重偏低，虽记账式国债相当部分由银行持有，但由于各家银行的资金头寸状况相仿，限制了国债流通市场流动性的提高。外资的进入将显著改变这种情况。另一方面，有利于国内市场主体的发育和壮大。外资银行和非银行金融机构不仅内部管理制度健全，而且在金融市场上的运作经验丰富。他们的进入不仅为国内机构带来了强有力的竞争对手，也为国内机构提供了参照示范体系。面对激烈的市场竞争，国内的市场主体也会抓紧时间“修炼内功”，提高自身的竞争能力。合资银行、证券公司和基金管理公司，通过直接的交流合作，可以更有效地提高国内金融机构的业务水平，并促进它们的规范化运作。自1995年开始的合资投资银行试点证明，合资金融机构的建立对整个市场的发展和各类市场主体都大有裨益。

　　2.提高国债市场的效率。

　　就国债发行市场来说，国外资金的流入将为国债市场提供大量资金来源，加之近年国内利率处于较低水平，财政部可以此为契机，增加长期国债的发行，同时推出短期国债品种，以优化国债品种和期限结构。一级承销商的增加，还有利于降低国债发行成本，缩短融资时间，使国债发行利率趋向合理与稳定。

　　市场容量的扩大，市场参与者的增多，市场主体结构的优化，都会提高国债流通市场的流动性和安全性。在此基础上，国债一级市场与二级市场的利率水平会趋于统一，使国债利率作为基准利率的地位逐渐凸现，国债市场运行对金融运行和整体经济运行的影响力也会大大加强。此外，随着外资银行和非银行金融机构在银行间债券市场所占市场份额的不断扩大，中央银行进行公开市场业务操作所对应的一级交易商更具市场性和广泛代表性，他们直接感受货币政策的影响，对央行的举措会作出更灵敏。更快捷的反应，从而增加央行实施货币政策的效果。国债、特别是短期国债的扩容，也将为央行公开市场业务操作提供更加充足而合格的交易工具和交易手段。

　　3.推进国债市场的统一和国债衍生工具市场的形成。

　　1997年商业银行退出交易所市场后，银行间债券市场与交易所市场形成分割。两市场之间缺乏有效的沟通，导致不同子市场形成的利率存在相互背离的现象。1999年起农村信用联社、证券公司、基金管理公司等非银行金融机构相继进入银行间债券市场，大大削减了这种背离。在放宽外国金融机构的市场准入条件后，必将进一步促进国债市场的一体化进程。因为这些外资金融机构多为混业经营或跨行业集团，直接连接两个市场，从而使国债市场上形成的利率更加真实地反映资金的供求关系，也使证券市场和货币市场的联系更加紧密。

　　外国投资者基于他们在业务能力、市场经验、风险管理和资金等方面的竞争优势，相应地会对国债市场的金融品种提出多样性的要求，因此我们势必要重新启动国债期货市场，并为投资者提供更多的可以分散、转移、回避各种市场风险的衍生工具及其市场。

　　4.有利于改变中资银行与非银行金融机构在竞争中的不利地位。

　　(l)为国内商业银行和国内券商提供走出国门、拓展海外业务的机遇。目前我国政府在海外发行外币债券的承销业务基本被海外券商包揽，这在很大程度上与国内券商没有海外分支机构有关。根据WTO的对等原则，在我国开放金融服务业的同时，国外的金融服务业也要对我国券商开放。我国券商可以到海外设立分支机构，并享有所在国的国民待遇。他们不仅可以为我国政府及企业的海外融资提供承销服务，还可以学习国外的先进经验和操作技巧，加快我国证券业与国际接轨的步伐，在国际市场争取更广阔的发展空间。

　　(2)改变目前中资银行在税负上的不利局面。为了吸引外资，我国一直对外资银行给予较多的税收减免和优惠政策。外资银行综合税率为30%，在经济特区为15%，而国内银行原所得税率高达55%，视征收营业税率也适用8%的高税率。加入WTO后，要求对外资金融机构实施与本国金融机构相同的政策，这不仅体现国民待遇原则，也符合公平竞争原则。可以预料，内外资银行的税负水平必将趋于统一。

　　(二)外资银行、非银行金融机构进入中国国债市场所带来的压力和冲击。

　　1.国内金融机构面临强大竞争对手的挑战。如果说从长期看，加入WTO有利于国内金融机构的发展和壮大，那么从中短期看，国内金融机构所面临的挑战则是巨大的。随着对外资银行和非银行金融机构的限制逐步减少，外资机构的竞争力将日渐显露出来。他们实力雄厚，操作规范，管理先进，服务手段丰富，资产质量优良，人员素质较高，在竞争中更具优势。他们不仅可以凭借自身优势抢占市场份额，争夺优质客户，而且可以凭借优越的工资待遇、工作条件把中资机构的优秀人才吸引过去。总之，国内金融机构将面临强大的竞争压力。

　　2.国外投机资本的介入和国际金融市场为国债市场提供大量资金来源，加之近年国内利率处于较低水平，财政部可以此为契机，增加长期国债的发行，同时推出短期国债品种，以优化国债品种和期限结构。一级承销商的增加，还有利于降低国债发行成本，缩短融资时间，使国债发行利率趋向合理与稳定。

　　市场容量的扩大，市场参与者的增多，市场主体结构的优化，都会提高国债流通市场的流动性和安全性。在此基础上，国债一级市场与二级市场的利率水平会趋于统一，使国债利率作为基准利率的地位逐渐凸现，国债市场运行对金融运行和整体经济运行的影响力也会大大加强。

　　此外，随着外资银行和非银行金融机构在银行间债券市场所占市场份额的不断扩大，中央银行进行公开市场业务操作所对应的一级交易商更具市场性和广泛代表性，他们直接感受货币政策的影响，对央行的举措会作出更灵敏、更快捷的反应，从而增加央行实施货币政策的效果。国债、特别是短期国债的扩容，也将为央行公开市场业务操作提供更加充足而合格的交易工具和交易手段。

　　3.推进国债市场的统一和国债衍生工具市场的形成。

　　1997年商业银行退出交易所市场后，银行间债券市场与交易所市场形成分割。两市场之间缺乏有效的沟通，导致不同于市场形成的利率存在相互背离的现象。1999年起农村信用联社、证券公司、基金管理公司等非银行金融机构相继进入银行间债券市场，大大削减了这种背离。在放宽外国金融机构的市场准入条件后，必将进一步促进国债市场的一体化进程。因为这些外资金融机构多为混业经营或跨行业集团，直接连接两个市场，从而使国债市场上形成的利率更加真实地反映资金的供求关系，也使证券市场和货币市场的联系更加紧密。

　　外国投资者基于他们在业务能力、市场经验、风险管理和资金等方面的竞争优势，相应地会对国债市场的金融品种提出多样性的要求，因此我们势必要重新启动国债期货市场，并为投资者提供更多的可以分散、转移、回避各种市场风险的衍生工具及其市场。

　　4.有利于改变中资银行与非银行金融机构在竞争中的不利地位。

　　(1)为国内商业银行和国内券商提供走出国门、拓展海外业务的机遇。目前我国政府在海外发行外币债券的承销业务基本被海外券商包揽，这在很大程度上与国内券商没有海外分支

　　机构有关。根据WTO的对等原则，在我国开放金融服务业的同时，国外的金融服务业也要对我国券商开放。我国券商可以到海外设立分支机构，并享有所在国的国民待遇。他们不仅可以为我国政府及企业的海外融资提供承销服务，还可以学习国外的先进经验和操作技巧，加快我国证券业与国际接轨的步伐，在国际市场争取更广阔的发展空间。

　　(2)改变目前中资银行在税负上的不利局面。为了吸引外资，我国一直对外资银行给予较多的税收减免和优惠政策。外资银行综合税率为30%，在经济特区为15%，而国内银行原所得税率高达55%，现征收营业税率也适用8%的高税率。加入WTO后，要求对外资金融机构实施与本国金融机构相同的政策，这不仅体现国民待遇原则，也符合公平竞争原则。可以预料，内外资银行的税负水平必将趋于统一。

　　(二)外资银行、非银行金融机构进入中国国债市场所带来的压力和冲击。

　　1.国内金融机构面临强大竞争对手的挑战。

　　如果说从长期看，加入WTO有利于国内金融机构的发展和壮大，那么从中短期看，国内金融机构所面临的挑战则是巨大的。随着对外资银行和非银行金融机构的限制逐步减少户十资机构的竞争力将日渐显露出来。他们实力雄厚，操作规范，管理先进，服务手段丰富，资产质量优良，人员素质较高，在竞争中更具优势。他们不仅可以凭借自身优势抢占市场份额，争夺优质客户，而且可以凭借优越的工资待遇、工作条件把中资机构的优秀人才吸引过去。总之，国内金融机构将面临强大的竞争压力。

　　2.国外投机资本的介入和国际金融市场波动的传入会增加市场风险。

　　入世后外国投资机构涌入，不可避免会有一些国外投机资金随之而来，在我国证券市场进行投机操作。一旦一些大机构联手出击，可能对我国证券市场造成破坏性影响。随着国际金融资本进出我国频率的加快，我国股市、债市和汇率市场的不稳定性将增加，同时也增加了对短期外债管理的难度。国际金融市场与我国市场之间的传导机制也会增强，进而可能更易将国际金融风潮传入我国，增加我国的市场风险。如何防范国际投机商的过度投机和蓄意破坏，抵御国际金融风险的冲击，提高金融监管和外债管理水平，是我们必须解决的重大课题。

　　3.对债券托管和结算系统提出更高的要求。

　　目前交易所对投资人持有的国债实行接券商席位托管，而不是按投资人实名账户托管的制度，以及国债的混合交收制度。券商可以很容易地挪用投资人的国债进行投机。入世后，如不改变这种状况，外国投资人也可能会由于对中国国债市场丧失信心而撤出资金，或者一些外国证券公司也可以利用这一漏洞，动用大量国际游资在国债市场兴风作浪，严重危害国债市场的健康发展。因此交易所应与中央国债登记结算公司的托管制度对接，实行实名账户制和钱券同时过户，保证国债市场处于低风险的运行状态。

　　银行间债券市场目前的结算服务系统也无法满足入世后的发展要求。现在该市场实行询价交易，结算和托管服务是两个分开的系统，因银行结算效率低下而制约了债券交易结算效率的提高。因此银行间债券市场有必要象股票交易所那样，实行电脑撮合交易，以提高结算效率。

　　4.现存分业经营的管理模式受到冲击。

　　加入WTO后，进入国内的外国金融机构基本上是能提供一揽子金融服务的全能型金融机构，他们在融资能力、赢利能力等各方面都比单纯的银行或证券公司强。国内金融机构若固守严格的分业格局，在竞争中必将处于明显的劣势;若也走混业经营的道路，则需先对相关的法律法规进行必要的修改。同时，外资金融机构在我国的混业经营，也对金融监管部门提出了更高的要求。中央银行、证监会、保监会需加强联系和沟通;在进行决策时，不仅要考虑本行业的情况，还要充分考虑相关行业的状况;不仅要考虑国内金融市场，还要充分考虑国际金融市场。

　　5.削弱货币政策的实施效果，加大宏观调控难度。

　　我国现行货币供应量中没有包括国内金融机构的外汇存款和外资金融机构存款两项。在金融业开放的情况下，这两部分是不容遗漏的，否则，以货币供应量为中介目标的货币政策将不能取得应有的效果。因此，应将它们增加到货币供应总量的统计中。同时，货币供应量与有关宏观经济指标的相关性也有待于进一步研究。

　　目前利率管理仍是强制性的货币政策措施。而国内利率政策对外资银行业和中资银行业是差别性的，随着外资银行业务量所占比重的增加，不受央行利率管制的金融业务量也越来越大，利率管制效率也会下降。

　　6.现行的资本项目管理政策受到挑战，并要求加快利率市场化改革。

　　迄今为止，我国利率市场化已经取得了一定的进展：1996年在国债发行中正式引入了价格竞争的招标方式，发行利率由意中人决定;1996年在全国范围内形成统一的同业拆借利率，并逐步取消了该利率的上限限制;1998年扩大了对中小企业贷款的利率浮动幅度;1999年放开了对外资银行人民币贷款的利率;2000年放开了外币存款利率;等等。加入WTO后，必然会要求进一步加快利率市场化进程。除了上面提到的利率管制效率下降的原因外，中国金融市场与国际金融市场的关联度提高，中国利率变动与国际市场利率变化的趋同性增强，也需要尽快完善中国的市场化利率形成机制。

　　目前我国的资本项目尚未放开，本外币之间存在较严格的隔离，但进入WTO后，在华的外资银行和其他金融机构能在国际金融市场上进行低成本融资，而外资的服务对象也扩展到了中资企业，这就会出现大量中资企业从过去在中资银行融资转向在外资银行融资，从而加强本币与外币的融通和国际资本的流入流出，也加大了资本项目严格管理的技术难度。同时中资企业和银行重组将从国内市场走向国际市场，外资银行和企业将持有中资银行和其他金融机构的股份，这都将对中国资本市场产生冲击，最终迫使将资本项目放开。许多国家金融部门改革的经验表明，放开利率、减少信用补贴。强化对金融机构的监管是放松对资本账户管制的必要前提。

　　推荐期刊：《经济评论》杂志1980年创刊，首任主编为著名经济学家傅殷才教授。内文128页，原每期35万字左右，2005年起改为28万字左右。