跨国并购完成的研究综述与展望

　　[摘要]文章回顾和评述了跨国并购完成相关的文献，并对今后研究提出展望。影响跨国完成的因素可以分为国家、行业、企业和交易四个层面，学者对部分因素的影响没有达成一致。全球经营环境的变化为跨国并购完成提供了新问题和研究方向。

　　[关键词]跨国并购;并购完成;研究综述;展望

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　　随着经济全球化的发展，全球跨国并购数量迅速增长。跨国并购涉及多个国家或地区，复杂性强且风险高，因此交易的失败率较高，尤其是发展中国家企业发起的跨国并购[1]。以中国为例，根据ThomsonONEBanker并购数据库，中国企业跨国并购完成率仅为约2/3，远低于欧美和日本等地区。2015年以来，“反全球化”势力抬头，全球跨国并购完成率普遍走低。学者们对跨国并购的研究聚焦于并购的动机、进入模式和影响等，而跨国并购完成的相关研究近年来逐渐兴起，其研究得到学者们越来越多的关注[2]。本文主要对国内外跨国并购完成的重点研究进行总结、评述和展望，以剖析并发现现有研究缺口，为未来研究提供思路。

　　一、跨国并购完成的必要性

　　跨国并购完成或失败是指企业在启动或者公开宣告跨国并购后，能否最终达成并购交易[3]。尽管对于特定并购终止交易对并购方更有利，然而大多数并购方都会竭力完成并购，因为跨国并购失败会给公司带来巨大损失。首先，并购方在识别并购标的、尽职调查、谈判、聘请并购顾问等过程中会投入大量成本和资源[4];第二，并购方在谈判的过程中可能会错失其它并购机会[4]，同时需要承担并购过程中泄露非公开信息带来的成本[5]。

　　第三，并购交易取消会严重损害并购方的声誉和公信力[6]，取消并购意味着企业不能够有效地整合战略不相容的组织[7];第四，跨国并购的顺利完成具有重要的战略意义，并购失败意味着企业的发展战略无法继续执行[8];第五，市场通常给予交易失败负面的评价[9]，企业在并购失败时通常会宣称并购不能获得预期的协同效应，投资者会将这种对并购收益腔调的改变视为失败;第六，一旦标的企业被竞争对手收入囊中，并购方可能会陷入不利的竞争地位。

　　二、影响跨国并购完成的因素

　　学者们对影响并购成败的因素研究较早，如行业监管、所有权结构、上市状况、并购经验、经理层对收购的抵制、并购顾问等[10-11]，而跨国并购完成近年来才得到学者的关注。综合国内外文献，影响跨国并购完成的主要因素可以分为国家、行业、企业和交易四个层面。

　　(一)国家层面

　　国家层面的因素主要包括并购方所在国家发展程度、东道国的制度环境、东道国与母国的差异、并购双方所在国家的关系等。并购方所在国家的经济自由度和并购方母公司所在国家的经济自由度均能够提高跨国并购的完成率，但这两类自由度具有相互替代作用。经济自由度较高国家的政府干预较少，其跨国并购较少地引发担忧，并且其市场竞争更激烈，并购方的竞争力也会更强[12]。

　　对于东道国，其制度环境越差，跨国并购交易就越难完成，因为制度环境差导致经济活动的不确定性更高，并且法律执行力较差[13]。但张建红等[14]研究结果表明，东道国制度环境的稳定性对跨国并购完成的影响并不显著。东道国与母国的差异的研究主要关注制度差异和发展程度差异，且研究结论并不一致。正式制度距离和非正式制度距离差异会大大提高交易环境的复杂性和交易的成本，因此制度距离越大，并购失败的可能性就越大[1，15-16]，然而张建红等[14]实证研究结果表明文化差异越大，失败的可能性越小。

　　知识距离———并购双方所在国在知识基础上的差距，却能提升并购完成率[1]，因为知识距离越大，双方能够感知到的潜在协同效应越大。发展程度方面，Lim和Lee[17]从风险决策的行为视角出发，采用全球跨国并购样本，发现母国比东道国更发达时跨国并购的完成率更低，且两者的发展程度差距越大(有方向的)，并购被完成的可能性就越低，因为发达程度更低国家的并购方力求提升自身竞争力，更愿意承担并购风险。

　　然而，Zhang等[12]采用十个主要发展中国家的跨国并购作为研究样本，发现被并购方与并购方的经济自由度差距越大(有方向的)，完成率越低，差距小意味着并购方具有发展程度较高的优势。发达程度越高的国家通常经济自由度也越高，这意味着两者[12，17]的研究结论不一致。学者们对并购双方所在国家的关系对并购完成的影响研究比较多，结论比较一致。Zhang和He[18]发现，并购方所在国家和和中国(东道国)的关系越好，跨国并购越容易完成，并且如果并购方能带来技术、资金等帮助从而重组经营状况较差的企业，并购交易更容易被完成。这与张建红等[14]研究结论一致，即中国与东道国的经济关联度(以出口强度来衡量)对收购的完成有显著的正面影响。李诗和吴超鹏[19]采用政治和文化视角，发现中国与东道国外交关系密切程度、东道国国民的诚信程度以及中国与东道国的历史交战次数，与跨国并购的完成显著正相关。

　　(二)行业层面

　　行业层面的因素包括并购方所在行业的敏感性、行业内跨国并购浪潮等。学者们一致发现，收购敏感行业的企业会大大降低收购完成的可能性[13-14，19-20]。外资企业在对敏感性行业的企业发起跨国并购时，东道国会担心并购方带有特殊的政治目的，并且威胁到东道国的利益，甚至是国家安全。为了加强对敏感行业并购的监管和审查，很多国家出台了专门针对外商敏感行业进行投资的法律法规。政府会对敏感性行业的交易进行较严格的审查，从而导致交易失败率更高。行业内跨国并购浪潮方面，Fuad和Gaur[21]研究发现，相比平稳或低谷时期，当行业内的跨国并购浪潮处于高峰时，并购完成率较低。跨国并购浪潮处于高峰时，行业环境表现出高不确定性、高风险和高竞争性的特征，信息不对称更加严峻，导致跨国并购更难以完成。

　　(三)企业层面

　　企业层面的因素包括企业的并购相关经验、并购双方的所有权性质等。相关经验包括并购经验、国际化经验、联盟经验等。企业成功的海外并购经验有利于并购方完成后来的跨国并购，能够提高跨国并购的完成率[13-15]，能够调节制度距离与并购完成之间的关系[15]，并且东道国制度环境越差，经验的作用就越明显[13]。He等[16]的研究也发现，新兴市场国家企业的内向国际化经验能够提高企业开展跨国并购的完成率。内向国际化经验指企业在母国内部参与的出口、外包、代工生产、战略联盟和合资等国际经营活动。Li等[22]的研究表明，国有企业在东道国的并购经验和联盟经验能够反映其可信性，并提高其处理合法性问题的能力，从而提高跨国并购的完成率。

　　企业所有权性质方面，许多学者发现国有企业的跨国并购更容易失败[2，13-14]。国有企业的并购容易遭到合法性质疑，即容易获得母国的政策支持，导致政治敏感问题，引发东道国政府和公众的担忧，并且国有企业缺乏透明度，容易产生代理问题。在发达地区上市或者聘请声誉较高的并购顾问能够向外界传递积极的信号[2]，缓解国有企业的并购劣势，且国有企业以子公司的身份出现可以增加成功率[14]。Li等[22]采用外国投资者对美国企业的跨国并购为样本，发现国有企业不会降低跨国并购完成率，但达成交易需要的时间更长;并购方的跨国并购经验和联盟经验能够缓解国有企业对并购完成的负面影响，而当被并购方拥有更多的研发伙伴时，国有企业就越难完成跨国并购，因为东道国担心技术和专利知识流失。此外，Ferreira等[23]发现外国机构投资者能为交易双方牵线搭桥，降低交易成本和信息不对称程度，因此并购方的股份中外国机构投资者持有的比例越高，并购完成的可能性也越高。除了并购方的所有权性质，被并购方的所有权性质也会影响并购的完成。

　　张建红等[14]研究发现，如果被收购方是国有企业或者子公司，收购失败的可能性就比较大。国有企业往往承担着特殊作用，其所在行业关系到国计民生，其经营也容易受到政治目的的影响，而子公司在被收购时，母公司往往会介入，这会增加收购的复杂性。Zhang和He[18]也发现，如果国外跨国并购的标的为中国国有企业，则并购成功可能性更低，因为这类并购会引发中国政府对经济安全的担忧。

　　(四)交易层面

　　交易层面的因素包括是否为敌意并购、支付方式、收购股份比例、并购方是否为子公司、交易安排等。学者针对交易特征对跨国并购完成影响的研究较少，多将交易特征作为影响跨国并购完成的控制变量。Ngo和Susnjara[24]采用美国企业的跨国并购，发现敌意并购降低并购完成率，并且并购相关信息的泄露强化敌意并购与并购完成之间的负向关系。张建红等[14]发现，并购方聘请专业的顾问对推进跨国并购的完成具有明显的积极作用，因为专业顾问比较熟悉被收购企业所在国的各种环境等，但未发现产业相关性和收购股权比例对收购的完成具有显著的影响。

　　然而，Lim和Lee[25]采用风险决策的行为视角，发现相关并购的完成率更高，相关并购预期的回报更高，并购方感知到的风险更低;同时，相比财务动机，战略动机的跨国并购完成率更高，因为后者预期的回报更高，且战略动机的并购方关注长期收益，对风险的承受意愿更强。交易安排方面，He和Zhang[16]研究发现，如果并购方通过设立国外子公司，或者通过已有的国外子公司来完成并购，那么并购完成的可能性就越高。

　　三、评述与展望

　　近年来，跨国并购的完成逐渐得到学者的重视，目前已经形成了一批具有重要理论价值和实践价值的研究成果。然而，既有的研究仍存在较多矛盾之处，也存在可以深入挖掘的方面;另一方面，随着全球经营环境的变化，关于跨国并购完成的新问题和研究方向不断涌现。综合来看，跨国并购完成未来的研究可围绕以下几个方面展开。

　　(一)研究样本的选择问题部分学者对跨国并购完成的研究得到不一致的结论，如关于东道国制度环境、东道国与母国的差异、国有企业属性和并购相关性等因素的研究。这与研究样本的选择密切相关。由于中国企业跨国并购完成率远低于全球平均水平，大量学者的研究以中国企业的跨国并购为样本，仅有少量研究采用国外、多国或者全球的跨国并购为样本，这导致研究结论的普适性受到制约。学者未来可以拓宽样本选择范围，如采用多国对多国的跨国并购作为样本，探讨各种因素对跨国并购完成影响的普适性和异质性条件。

　　(二)丰富各个层面的影响因素目前的研究对影响跨国并购完成的宏观因素(国家层面)、中观因素(行业层面)和微观因素(企业层面和交易层面)均进行了讨论，已经比较全面，但仍然有较多因素可以继续挖掘，尤其是行业层面的因素和交易层面的因素。行业层面，学者可以进一步探讨并购方或者被并购方的行业集中度、行业生命周期等对并购完成的影响。交易层面，学者可以借鉴国内并购完成的相关研究，讨论并购支付方式、并购溢价、交易终止费等因素。这些因素可操控性更强，相关研究结论对企业实践的指导意义更强。

　　(三)从媒体的视角探讨跨国并购的完成从理论视角来看，学者主要是从政治、制度理论、组织学习和行为的视角出发分析各因素。跨国并购是一种极其复杂的经营活动，学者的研究视角有待进一步拓宽，如从媒体的视角探讨跨国并购完成。媒体的视角已经在管理学领域得到广泛应用，但在跨国并购领域的应用仍相当匮乏。大量实践表明，媒体的负面报道是导致跨国并购失败的重要原因，如华为收购美国3Com公司、中国铝业收购澳大利亚力拓。随着经济“反全球化”势力的抬头，各国媒体对跨国并购的消极态度呈明显上市趋势。东道国媒体如何影响跨国并购的完成以及企业应该如何应对，值得学者进一步探讨。

　　(四)探讨“反全球化”和中美贸易争端对跨国并购完成的冲击近年来，大量国家实施了一系列逆转经济全球化的措施，保护主义、民粹主义更加严重。各国纷纷收紧了对外国投资的审查，如美国扩大了美国外国投资委员会审查范围。中美贸易争端也为全球经济的融合造成巨大影响。学者可以探讨“反全球化”和中美贸易争端对跨国并购完成的冲击，以及企业应该如何应对这些冲击。

　　根据现有文献，提高并购方自身的透明度以及东道国对并购方的了解程度，有利于缓解东道国对并购方的不信任和担忧。并购方上市、并购经验、聘请并购顾问均是可以考虑的因素。学者可以探讨这些因素在全球经营环境剧变的背景下如何在跨国并购的完成中发挥作用，并且挖掘更多应对全球经营剧变冲击的因素。